圖 27： 樂視網(wǎng)及廣電系上市公司2014年底來股價(jià)相對表現(xiàn)
資料來源：Wind，華泰證券研究所
圖 28： 教育涉及主要公司一覽
資料來源：Wind，華泰證券研究所
2)第二階段：“別人笑我太瘋癲，我笑他們看不穿”
主要矛盾在于互聯(lián)網(wǎng)龍頭價(jià)值被低估而200億人民幣市值以下小市值公司被高估;主要投資機(jī)會在于挖掘被“100億美元市值魔咒”桎梏的互聯(lián)網(wǎng)低估龍頭。
伴隨注冊制的實(shí)施，以及優(yōu)質(zhì)的美股公司/未上市公司拆紅籌及回歸A股，A股的互聯(lián)網(wǎng)優(yōu)質(zhì)標(biāo)的大量增多，“池子大了水就會下沉”，互聯(lián)網(wǎng)板塊可能會面臨一波整體的回調(diào)。由于市場對互聯(lián)網(wǎng)公司缺乏統(tǒng)一的估值標(biāo)準(zhǔn)以及一致預(yù)期，回調(diào)過程中市場會面臨一定的恐慌與躊躇，并形成估值矛盾——100億美金級互聯(lián)網(wǎng)龍頭公司被低估，200億人民幣以下觸網(wǎng)小公司被高估的矛盾。在此階段，我們需要采用符合長期發(fā)展邏輯的VC化估值方法，篩選存在廣闊市場空間、具備較大發(fā)展確定性的龍頭公司果斷介入，這將是把握第二階段投資紅利的最佳方式。
3)第三階段：“早已辨你是雌雄， 詳細(xì)跟蹤最重要”
曾經(jīng)的創(chuàng)新企業(yè)變得“傳統(tǒng)”，進(jìn)入穩(wěn)定發(fā)展階段。一方面：互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)盈利模式基本成熟，商業(yè)創(chuàng)意基本坐實(shí)，新業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)利潤;另一方面：經(jīng)過持續(xù)學(xué)習(xí)和認(rèn)知，投資者對于互聯(lián)網(wǎng)各細(xì)分行業(yè)理解加深。在此階段PS和PEG等相對估值方法開始變得有效;市場滲透率、營業(yè)收入、用戶數(shù)、ARPU等指標(biāo)能夠幫助衡量企業(yè)經(jīng)營情況。
2. 做個(gè)VC投二級
第一階段“搶籌碼”這樣“全股皆長、全民瘋狂”的時(shí)代或?qū)⒔K結(jié)于注冊制落地前后，屆時(shí)A股將逐漸邁入“別人笑我太瘋癲，我笑他們看不穿”的第二階段，擺脫P(yáng)/E等傳統(tǒng)估值方法的桎梏，以定性化的VC估值方式可以幫助我們把握明日龍頭，通過市場空間、企業(yè)卡位、管理團(tuán)隊(duì)三個(gè)維度進(jìn)行公司篩選：
1)產(chǎn)業(yè)空間必須足夠大。篩選順應(yīng)產(chǎn)業(yè)趨勢、空間廣闊的子行業(yè)，如果一個(gè)子行業(yè)已經(jīng)可以看到清晰的天花板，那無論商業(yè)模式如何優(yōu)秀，市值天花板也近在眼前。
2)企業(yè)的卡位必須穩(wěn)準(zhǔn)狠。企業(yè)卡位包括商業(yè)模式的卡位和資金優(yōu)勢的卡位。在初期模式探索階段，商業(yè)模式的差別并不明顯，此時(shí)資本將發(fā)揮更為重要的作用，加速人才吸引、資源集聚、模式探索，從而促進(jìn)商業(yè)模式的快速成型。而同類企業(yè)中，A股公司有望比海外上市企業(yè)具備更強(qiáng)大的資金優(yōu)勢。這是由市場資金結(jié)構(gòu)決定的，美股市場投資者90%是機(jī)構(gòu)，掌握投資決策的美國本土機(jī)構(gòu)所能認(rèn)知的互聯(lián)網(wǎng)公司都是可以對標(biāo)的、Copy to China公司，對于真正植根中國的商業(yè)模式無法理解，如YY、汽車之家等估值一直處于低位。而A股市場80%是散戶，A股公司一方面可以享受高估值的盛宴，以及高市值帶來的優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)地位，同時(shí)還能獲得直接的反身效應(yīng)——品牌優(yōu)勢(國民買股票，宣傳公司產(chǎn)品)。A股資本助力下，曾經(jīng)的妖股也可成龍頭。
3)企業(yè)家愿景和職業(yè)精神必須卓越非凡。新興產(chǎn)業(yè)開拓期，刺刀見紅，貼身肉搏，真正需要有狼性的管理團(tuán)隊(duì)，有宏大的格局以及腳踏實(shí)地的堅(jiān)定執(zhí)行力。
圖 29： 光線、華誼、博納對比
資料來源：Wind，華泰證券研究所
圖 30： “中國特色”股票在美股被低估
資料來源：Wind，華泰證券研究所
我們認(rèn)為，互聯(lián)網(wǎng)投資的第二階段有望在2015-2016年漸入高潮，新標(biāo)的此起彼伏，大量A股互聯(lián)網(wǎng)公司將打破100億美金市值魔咒，并出現(xiàn)亞馬遜這類不盈利的大市值公司。以VC化估值方式迎接這場盛宴，堅(jiān)定買入，長期持有，會帶來10倍以上的增長空間。
圖 31： 互聯(lián)網(wǎng)+相關(guān)標(biāo)的列舉
